出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院
作者：天利
近日，復(fù)星醫(yī)藥披露了2023年年度報(bào)告。據(jù)公告顯示，2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約414億元，相比去年同期下降5.81%，營(yíng)收出現(xiàn)近十年以來(lái)的首次下滑；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.86億元，同比下降36.04%，已連續(xù)兩年出現(xiàn)同比下滑；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)20.11億元，相比去年同期下滑48.08%，近乎腰斬，系五年來(lái)的首次下滑。
對(duì)于業(yè)績(jī)的大幅下滑，復(fù)星醫(yī)藥在公告中表示，營(yíng)收的同比減少主要是由于新冠相關(guān)產(chǎn)品，如mRNA新冠疫苗、阿茲夫定片、新冠抗原及核酸檢測(cè)試劑收入大幅下降所致。扣非凈利潤(rùn)大幅下滑除新冠相關(guān)產(chǎn)品收入下降的原因之外，還包括對(duì)相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行處置及計(jì)提減值準(zhǔn)備共計(jì)約6.83億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加3.37億元，新并購(gòu)子公司帶來(lái)的支出壓縮凈利潤(rùn)等。
表面上看，復(fù)星醫(yī)藥業(yè)績(jī)“跳水”是由于新冠疫情之后相關(guān)產(chǎn)品銷售不暢所導(dǎo)致的偶發(fā)事件。但對(duì)公司歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行梳理后發(fā)現(xiàn)，公司實(shí)際的問(wèn)題出在隨著規(guī)模的不斷擴(kuò)大，投資驅(qū)動(dòng)發(fā)展模式的邊際效應(yīng)正不斷衰減，且當(dāng)前項(xiàng)目表現(xiàn)不及預(yù)期，已出現(xiàn)拖累優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)板塊的現(xiàn)象。
就2023年而言，在復(fù)星醫(yī)藥各業(yè)務(wù)板塊中，制藥板塊盡管受新冠疫苗、阿茲夫定片需求衰減以及生物類似藥集采影響，營(yíng)收額仍達(dá)到302.22億元，僅小幅降低1.91%。其中，生物類似藥及創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)核心子公司復(fù)宏漢霖旗下兩款大單品營(yíng)收增速可觀，且公司已實(shí)現(xiàn)盈利。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，復(fù)星醫(yī)藥制藥板塊業(yè)務(wù)并未因新冠相關(guān)產(chǎn)品需求減弱出現(xiàn)大幅下滑，反而由于生物類似藥、創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)營(yíng)收的提升使產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。
而醫(yī)療器械及醫(yī)學(xué)診斷、醫(yī)療健康服務(wù)板塊業(yè)務(wù)表現(xiàn)并不理想，醫(yī)療器械與醫(yī)學(xué)診斷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.90億元，同比減少36.83%，分部利潤(rùn)-0.33億元，同比減少8.04億元；醫(yī)療健康服務(wù)增收不增利仍持續(xù)虧損，營(yíng)收同比增加9.74%，分部利潤(rùn)為-4.40億元。
從年報(bào)中對(duì)各板塊業(yè)務(wù)的概述中不難發(fā)現(xiàn)，隨著近些年復(fù)星醫(yī)藥不斷進(jìn)行對(duì)外投資，公司涉足領(lǐng)域也持續(xù)擴(kuò)展，已涉及包括新冠疫苗、醫(yī)學(xué)診斷、醫(yī)美、醫(yī)院、手術(shù)機(jī)器人、CAR-T、小分子靶向藥等諸多細(xì)分賽道。報(bào)告期內(nèi)，復(fù)星醫(yī)藥之前收購(gòu)的Gland Pharma公司又收購(gòu)了歐洲公司Cenexi 100%股權(quán)，入局CRO賽道。
然而，資本運(yùn)作雖然使復(fù)星醫(yī)藥在過(guò)去獲得了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，但隨著自身體量的擴(kuò)大，投資驅(qū)動(dòng)模式帶來(lái)的邊際效應(yīng)趨弱。若剔除疫情擾動(dòng)因素，公司營(yíng)收增速自2018年起整體已呈現(xiàn)緩步下滑趨勢(shì)。
而當(dāng)新冠等項(xiàng)目不及預(yù)期時(shí)，非但營(yíng)收會(huì)因需求減弱出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，已投入的期間費(fèi)用等也會(huì)不斷侵蝕公司利潤(rùn)。以2023年為例，公司銷售費(fèi)用達(dá)到97.12億元，同比增長(zhǎng)5.9%；管理費(fèi)用43.75億元，同比增長(zhǎng)14.28%；研發(fā)費(fèi)用僅同比增長(zhǎng)1.02%至43.46億元。
管理、銷售費(fèi)用的顯著增長(zhǎng)并未換來(lái)業(yè)績(jī)的增量。2023年，公司營(yíng)收不增反降，相比去年同期下降5.81%，出現(xiàn)近十年以來(lái)的首次下滑。期間費(fèi)用隨著投資規(guī)模不斷攀升，但并未轉(zhuǎn)換為盈利，這也導(dǎo)致公司盈利能力趨弱。橫向?qū)Ρ葋?lái)看，公司銷售凈利率長(zhǎng)期低于可比企業(yè)水平。
資產(chǎn)規(guī)模日益龐大，但盈利水平卻出現(xiàn)增長(zhǎng)停滯，導(dǎo)致復(fù)星醫(yī)藥凈資產(chǎn)收益率不斷走低，且近三年出現(xiàn)顯著下滑。
實(shí)際上，無(wú)論是營(yíng)收增速的放緩、凈資產(chǎn)收益率的下降還是低于行業(yè)水平的銷售凈利率，都在說(shuō)明一個(gè)事實(shí)，即復(fù)星醫(yī)藥投資驅(qū)動(dòng)模式已經(jīng)出現(xiàn)熄火跡象。背后的原因在于盲目擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)范圍，但未能進(jìn)行高效運(yùn)營(yíng)及管理，盡管公司從幾年前就提出聚焦主業(yè)，提高效率，但從結(jié)果來(lái)看目前仍不盡人意。
在幾乎所有企業(yè)都在降本增效的今天，復(fù)星醫(yī)藥也無(wú)法避免盲目擴(kuò)張所帶來(lái)的苦果。正如2023年公司的利潤(rùn)中，以權(quán)益法核算的長(zhǎng)期股權(quán)投資產(chǎn)生的收益為21.85億元，而當(dāng)期歸母凈利潤(rùn)僅23.86億元，可見(jiàn)公司自身經(jīng)營(yíng)所得利潤(rùn)幾乎全部被拿去“填坑”。
同時(shí)，由于復(fù)星醫(yī)藥旗下有眾多缺少融資能力的子公司需要集團(tuán)提高資金支持，導(dǎo)致復(fù)星醫(yī)藥的對(duì)外擔(dān)保及負(fù)債率都比較高。2023年年報(bào)顯示，公司擔(dān)?？傤~已高達(dá)263.19億元，占?xì)w屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)的比例為57.61%。有息負(fù)債也由2022年同期的268.25億元上升至321.42億元。
或許自知業(yè)績(jī)不佳，復(fù)星醫(yī)藥在披露2023年年報(bào)的同時(shí)還公布了回購(gòu)報(bào)告書(shū)，擬使用1億元-2億元自有資金，以不超過(guò)人民幣30元/股價(jià)格通過(guò)集中競(jìng)價(jià)回購(gòu)股份。相關(guān)股份將用于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃、員工持股計(jì)劃。
股價(jià)方面，復(fù)星醫(yī)藥自2021年8月達(dá)到90.71元/股的高點(diǎn)之后，股價(jià)一路下跌。截至2024年3月27日收盤，股價(jià)為22.8元/股，已遭遇“膝蓋斬”。業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，股價(jià)持續(xù)陰跌，復(fù)星醫(yī)藥回購(gòu)股份后并非注銷，仍用于給自家人發(fā)錢，或難言誠(chéng)意。值得一提的是，2023年復(fù)星醫(yī)藥管理層年度薪酬總額仍高達(dá)1.38億元，相比去年同期微降5.5%。