原標題：IPO雷達| 泡在社交媒體上，營銷費用超過20億，完美日記瘋狂擴張模式難持續(xù)
記者 | 袁潁琪
編輯 | 陳菲遐
“國貨”崛起大潮中，已經(jīng)出現(xiàn)第一家走向上市的美妝公司。
近日，完美日記母公司逸仙電商向美國證券交易委員會遞交招股說明書，正式啟動上市程序。同時，招股書也揭開了逸仙電商的財務密碼。
逸仙電商爆發(fā)式收入增長令投資者喜出望外。2018年，逸仙電商營業(yè)收入還僅為6.4億元，2019年以及2020年前三季度營收分別達到了30.3億元和32.7億元，隨著雙十一和圣誕等傳統(tǒng)旺季到來，逸仙電商今年銷售額有望沖擊50億元大關。
不過，這家自稱是“泡在社交媒體上的品牌”，2020年虧損額也高達11.57億元。除了線下渠道、新品牌推廣及研發(fā)等方面重投入的影響，銷售費用侵蝕是造成虧損的最大原因。營銷這個“武器”，一旦拿起就很難放下。完美日記嚴重依靠營銷的商業(yè)模式可以持續(xù)嗎？
“泡在社交媒體上“
逸仙電商成立于2016年，是品牌“完美日記”的母公司。依靠收購和自建，逸仙電商還陸續(xù)推出了“小奧汀”和“完子心選”兩個品牌。逸仙電商旗下的三個美妝品牌在推出之后都快速成長，迅速占領國內(nèi)彩妝市場。截止今年三季度，逸仙電商營收已經(jīng)達到32.7億元。這意味著，僅僅用了三年多的時間，逸仙電商就超越了國產(chǎn)化妝品領域的老大哥珀萊雅（603605.SH）數(shù)十年才達到的銷售規(guī)模。
從品牌細分數(shù)據(jù)看，完美日記仍是逸仙電商絕對收入來源，今年以前完美日記貢獻超過97%的營業(yè)收入。今年開始，逸仙電商另外兩個子品牌快速發(fā)展，截止三季度已經(jīng)占到了20.2%的營業(yè)收入，貢獻約6.6億元。
“泡在社交媒體上“是逸仙電商成功的秘訣之一。在招股書中，“DTC”這個詞出現(xiàn)了近100次。DTC（Direct-to-Consumer）指的是通過社交媒體、電商平臺等渠道觸達消費者，在生產(chǎn)、營銷、銷售、反饋等環(huán)節(jié)上直接與消費者展開互動。2017年底開始，完美日記投放的明星、頭部KOL、腰部KOL、素人的筆記幾乎席卷了小紅書，種草爆文在小紅書上不斷二次傳播。
截至2020年9月30日，逸仙電商旗下品牌全網(wǎng)官方賬戶粉絲數(shù)量超4800萬；2019年11月完美日記天貓旗艦店總計有超過4100萬獨立訪客，在所有天貓彩妝店中名列第一。灼識咨詢的數(shù)據(jù)顯示，完美日記是唯一一個在2019年全年及2020年前三季度中實現(xiàn)單月天貓GMV全部破億的美妝品牌。據(jù)華創(chuàng)商社提供的淘數(shù)據(jù)，7月，完美日記當月GMV為1.56億；國際品牌中，7月GMV最高的是歐萊雅，僅為1.1億。
規(guī)模擴張依賴營銷
但是這些優(yōu)異成績并非天上落下的餅。逸仙電商超高的營銷費用在背后支撐著一切。
2018年逸仙電商投入的銷售費用為3.1億元，2019年增加到12.5億元。今年前三季度，逸仙電商繼續(xù)加碼營銷投入，銷售費用已經(jīng)達到20.3億元。三年分別占營收比例達到48%、41%以及62%。
根據(jù)招股書，逸仙電商今年前三季度銷售費用大幅增長主要是投向了廣告費以及電商平臺費。廣告費由去年前三季度的6.1億元增加到今年的12.9億元，主要用來推廣新品牌“小奧汀”和“完子心選”。電商平臺費則由去年前三季度的1.2億元增加到今年的3.7億元，主要是因為電商渠道銷售規(guī)模擴大所致。
這樣瘋狂擴張的后遺癥之一便是利潤表現(xiàn)堪憂。不可否認，化妝品企業(yè)從來依靠營銷，但逸仙電商一味投入廣告擴大銷售規(guī)模而不顧利潤的做法引人擔憂。2018年至2020前三季度，逸仙電商毛利率均在63%左右，與同業(yè)水平較為接近。但逸仙電商銷售費用投入?yún)s遠高于同業(yè)，而且已經(jīng)嚴重侵蝕到了利潤。逸仙電商銷售費用占營業(yè)收入比例平均高達50.6%，而珀萊雅、丸美股份(63.300, 0.76, 1.22%)（603983.SH）等其他國產(chǎn)化妝品企業(yè)的銷售費用占比均不超過40%。
注：貝泰妮為2020年半年報數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：WIND、界面新聞研究部#p#分頁標題#e#
2018年，逸仙電商凈虧損4000萬；2019年扭虧，實現(xiàn)凈利潤7500萬元。但今年前三季度，逸仙電商已經(jīng)虧損11.57億元。
造成今年前三季度巨虧的，除了新冠疫情及新品牌推廣投入加大外，逸仙電商還另外增加了一筆員工股票支付計劃的費用。今年前三季度，逸仙電商管理費用為8.6億元，去年同期僅為1.4億元。其中，股票支付計劃支出6.6億元，去年同期僅為5600萬元。
巨額虧損造成了逸仙電商的資金壓力，上市便成了順理成章的選擇。但是，逸仙電商這種靠營銷推動的模式能否繼續(xù)呢？
盈利慘淡考驗現(xiàn)金流
截止目前，逸仙電商經(jīng)營性現(xiàn)金流始終沒能轉(zhuǎn)正。2018年，逸仙電商經(jīng)營性現(xiàn)金流為凈流出1億元。2019年，即使逸仙電商已經(jīng)實現(xiàn)盈利，其經(jīng)營性現(xiàn)金流仍繼續(xù)流出1000萬元。今年前三季度，逸仙電商經(jīng)營性現(xiàn)金流又流出了6.2億元。
可以說，逸仙電商從成立至今一直靠外部融資才能維持經(jīng)營。2018年至今，逸仙電商累計獲得融資性現(xiàn)金流凈流入為30.8億元。天眼查APP顯示，在上市之前，逸仙電商今年就已經(jīng)累計融資達到2.4億美元。本次上市，逸仙電商尚未公布募資額?？恐獠枯斞拍茼樌?jīng)營至今的逸仙電商，雖然表現(xiàn)出了強勁營業(yè)收入增長趨勢。但不論是凈利潤還是經(jīng)營性現(xiàn)金流都還不能證明其商業(yè)模式可以持續(xù)。
圖片來源：天眼查APP
未來，逸仙電商能否實現(xiàn)盈利的關鍵便是其減少銷售費用投入后，營業(yè)收入規(guī)模能否保持。
雖然是“網(wǎng)紅”，但逸仙電商本質(zhì)仍舊是化妝品，對其如何估值成了難題。由于尚未盈利，不能使用PE估值法將其簡單與珀萊雅、丸美股份等傳統(tǒng)化妝護膚品對標；由于其并非是電商平臺，也無法使用GMV估值法。這意味著逸仙電商的估值將處于兩者之中。
較為合理的估值是采取PS估值法。A股市場上，珀萊雅、丸美股份的PS分別為10倍和14倍。如果按照10倍PS計算，以完美日記今年50億左右的營收預測，上市后市值將達到500億元。
但這一預測有些樂觀。首先，今年以來珀萊雅和丸美股份的股價漲幅分別為100%以及4.76%，估值本就處于高位；其次，逸仙電商并沒有盈利，與珀萊雅和丸美股份穩(wěn)定的營收增長規(guī)模相比并不成熟。上市后市場用哪種方法對其估值將會是看點之一。