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5月7日，由于一條實地探訪視頻，原本處于上市緘默期的百果園登上微博熱搜。
根據(jù)科普博主“內(nèi)幕糾察局”暗訪調(diào)查后發(fā)布的一條視頻顯示，百果園部分門店不僅將小果打上大果標簽售賣，還販賣隔夜水果果切，甚至把即將變質(zhì)的水果進行切塊售賣。對此，百果園7日凌晨發(fā)布致歉聲明，承認相關(guān)門店存在違規(guī)問題并承諾進行整改，隨后，百果園致歉沖上熱搜。
這距離百果園遞交招股書過去還不到一周。5月2日，作為國內(nèi)最大的水果連鎖品牌，百果園向港交所遞交上市招股說明書，第三次向“水果零售第一股”發(fā)出沖擊。對于向來主打高端水果零售的百果園來說，這次廣受關(guān)注的食品安全風(fēng)波，無疑又給本次上市之路增添了許多變數(shù)。
20年的慢生意 “水果大王”第三次沖擊IPO
作為一家老牌零售企業(yè)，2001年成立至今百果園經(jīng)歷了3輪進化，對應(yīng)的是百果園從加盟到自營再到類自營的模式變遷。
1994年，26歲的余惠勇從江西農(nóng)科院下海再度來到深圳，在此之前，他曾經(jīng)歷過炒股虧損及運輸生意失利。7年之后，余惠勇創(chuàng)辦百果園。
2002年7月18日，百果園的第一家門店出現(xiàn)在深圳街頭，這也是中國第一家水果特許連鎖專賣店。此后，通過加盟的方式在全國開出了100家門店。
不過，這種模式帶給百果園的卻是虧損。后來，余惠勇復(fù)盤時指出了其中的兩大發(fā)展瓶頸，其一，水果本身是一種服務(wù)及品質(zhì)極難標準化的品類，其二，當時懂水果產(chǎn)業(yè)管理的人才匱乏。
2008年，余惠勇給出的解決方案是停止加盟模式，并陸續(xù)花了3年時間回購之前的加盟店股份，百果園由此變身直營。針對上游供應(yīng)鏈，余惠勇開始著手建設(shè)水果生產(chǎn)基地。管理層面，余惠勇通過借鑒7-11建立了一套新的體系，對于C端的品控，余惠勇則做出了 “三無退貨”承諾。
在此基礎(chǔ)上，百果園跨過早期的野蠻生長進入標準化擴張階段，2015年，百果園的自營門店達到1000家。林軍在《沸騰新十年》中，形容百果園是一家腳踏實地的公司，并將其比作是水果行業(yè)的京東。
2015年9月，百果園正式進入資本市場，拿到天圖資本、廣發(fā)證券、前?；ヅd聯(lián)合投資的4億元A輪融資，以此為起點，百果園開啟了6年8輪融資的瘋狂模式。從中金、招商局、深創(chuàng)投、前海母基金等國家隊，到源碼資本、天圖資本等主流VC，其股東背景在零售界也堪稱頂配。
在資本的助力下，百果園啟動門店合伙人制，從純自營轉(zhuǎn)向類自營，進入多元發(fā)展快車道。
2016年，百果園并購一米鮮，開始進軍線上。2017年，上線采購交易平臺，切入2B業(yè)務(wù)。2018年，重啟特許加盟模式，與此同時，開始著手生態(tài)布局，并陸續(xù)投資了17家產(chǎn)業(yè)鏈公司。2019年，進一步擴品類，提出大生鮮戰(zhàn)略，加入社區(qū)團購。一直到2020年，被疫情按下暫停鍵。
當初，余惠勇提出的口號是2020年實現(xiàn)萬家門店。最終，百果園未能實現(xiàn)這一擴張目標。根據(jù)百果園的招股書顯示，截至最后實際可行日期，百果園線下門店數(shù)量為5351家，覆蓋全國22個省直轄市的超過130個城市，累計會員用戶6700萬+，2021年，平均月活用戶700萬+。
根據(jù)沙利文的數(shù)據(jù)，按水果零售額計，百果園在中國水果專營零售企業(yè)中位列第一，規(guī)模是第二名的2.8倍，擁有中國水果行業(yè)最大的分銷網(wǎng)絡(luò)，但這依然無法掩蓋水果零售這門慢生意的本質(zhì)。反映到現(xiàn)實中是過去20年，二級市場上遲遲沒有出現(xiàn)所謂的“水果零售第一股”。
即便作為領(lǐng)頭羊，百果園在二級市場也屢屢碰壁。早在2020年6月，百果園就曾向證監(jiān)會國際部提交上市資料，擬在港交所上市，不過卻沒有下文。同年11月，百果園與民生證券簽訂上市輔導(dǎo)協(xié)議轉(zhuǎn)戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板，最終同樣石沉大海，算下來，這次重回港交所已是百果園第三次沖擊IPO。
品類擴張遇阻 單店銷售下降
“一生只做一件事，一心一意做水果”，這是余惠勇對百果園的定位。過去20年間，圍繞水果這門生意，百果園逐漸發(fā)展成為一家集水果采購、種植支持、采后保鮮、物流倉儲、標準分級、營銷拓展、品牌運營、門店零售、信息科技、金融資本、科研教育于一體的大型連鎖企業(yè)。
根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)顯示，從2019年~2021年，百果園的總收入分別為89.8億元、88.5億元、102.9億元，對應(yīng)的收入增速分別為-1.4%與16.2%，總體來看，百果園穩(wěn)健有余而動力不足。
事實上，中國水果零售市場過去幾年一直在穩(wěn)定增長，但百果園的增速卻遠低于大盤增速。根據(jù)沙利文的數(shù)據(jù)，中國水果零售市場的總規(guī)模從2016年的8273億元增至2021年的1.23萬億元，年復(fù)合增長率為8.2%。2019~2021年，百果園的總收入年復(fù)合增長率僅為7.05%。
從收入結(jié)構(gòu)來看，百果園的收入來源主要有四部分：1． 水果及其他產(chǎn)品銷售收入；2． 特許經(jīng)營權(quán)使用費及特許經(jīng)營收入；3． 會員費；4． 門店系統(tǒng)維護費等其他收入。其中，水果等產(chǎn)品銷售收入仍然是百果園的營收頂梁柱，2019年~2021年，其收入比重分別達到97.5%、97.6%、97.1%。
具體來看，除了水果，百果園的產(chǎn)品還有干果和生鮮，然而，從數(shù)據(jù)來看，百果園的收入仍然嚴重依賴單一的水果品類，此前曾高舉高打的大生鮮戰(zhàn)略并未激起太多水花。2019年~2021年，水果的總收入比重高達96.5%、96.4%、95%，而干果和生鮮的總收入比重則為1%、1.2%、2.1%。
從渠道布局來看，百果園的模式仍然嚴重依賴于線下。2019年~2021年，百果園線上業(yè)務(wù)貢獻的收入分別為0.3億元、2.8億元、3.3億元，占總收入的比重為0.4%、3.2%、3.2%。同期，拋開直接銷售與區(qū)域代理兩大渠道業(yè)務(wù)，百果園線下門店的收入比重仍高達88.4%、85.1%、81.7%。
高度依賴水果品類、高度依賴線下門店，這是百果園20年來的商業(yè)慣性與路徑依賴，與此同時，這也決定了百果園的規(guī)模擴張主要取決于門店數(shù)量。從2019年到2021年，百果園的門店數(shù)量分別為4307家、4757家和5249家，其中，自營門店比例較少，絕大部分是加盟門店。
2019年~2021年，百果園加盟門店貢獻的營收比例均高達8成以上，占據(jù)百果園線下門店收入的99.5%以上。根據(jù)招股書顯示，百果園最新的線下門店數(shù)量為5351家，其中，加盟門店分別為5336家，數(shù)量占比高達99.8%，可以預(yù)見的是，百果園加盟門店的收入占比會進一步提升。
對于規(guī)模驅(qū)動的百果園來說，這無疑是好事，但對于加盟商來說卻未必。根據(jù)營收數(shù)據(jù)與門店數(shù)量測算，2019年~2021年，百果園單店年均營收在200萬左右，對應(yīng)的單店日營收分別為5709.8元、5085.2元、5370.6元，隨著門店數(shù)量及網(wǎng)絡(luò)密度增加，單店整體收入呈下降趨勢。
與此同時，百果園的關(guān)店數(shù)量也在持續(xù)攀升。2019年~2021年，百果園關(guān)閉門店數(shù)量166家、249家、379家，占同期門店總量的3.9%、5.2%、7.2%。與此同時，2019年~2021年，百果園新增門店數(shù)量分別達到928家、695家、865家，分別占同期門店總數(shù)的21.5%、14.6%、16.5%。
由此可見，百果園的增長其實主要靠不斷增開新店來驅(qū)動，但隨著關(guān)店增速提升、新開門店增速放緩，百果園將面臨增長瓶頸，其中，疫情影響無疑是重要因素，但競爭力下降也是不爭的事實。
面對水果零售行業(yè)高耗損、低毛利的現(xiàn)實，營收層面的壓力無疑會進一步擠壓利潤。根據(jù)招股書顯示，2019年~2021年，百果園的毛利率分別為9.8%、9.1%、11.2%。同期，凈利潤分別為2.48億元、0.46億元、2.26億元，對應(yīng)的凈利率分別為2.8%、0.5%、2.2%，整體盈利水平不足3%。
新業(yè)務(wù)折戟 百果園的想象空間在哪里？
作為一個高端水果品牌，百果園的模式有賴于兩大底層支撐，其一是供應(yīng)鏈，其二是門店合伙制。
在供應(yīng)方面，百果園從2015年開始著手建立果品標準體系，用百果園的話語體系來說就是“四度一味一安全”，即將水果按照“糖酸度、鮮度、脆度、細嫩度、香味、安全性”分成招牌、A級、B級、C級4個等級，嚴格把控水果的供應(yīng)標準，而顧客是最終的檢驗標準，不好吃退貨。
從好吃的標準出發(fā)，百果園追溯到產(chǎn)業(yè)上游，建立了標準化種植基地，從種植、采摘、產(chǎn)地配送等全鏈路建立品控流程，并從產(chǎn)地到門店全程啟用冷鏈控制和鮮度經(jīng)營。這種精細化的供應(yīng)鏈管理帶給百果園的是更低的損耗率，相較于行業(yè)整體近10%的損耗率，百果園的損耗率為4%左右。
而百果園在供應(yīng)鏈上的功力也是余惠勇切入生鮮的底氣，“果蔬不分家，商品屬性上最接近，所以百果園賣菜不算跨界，而果是‘根莖葉花果’中最高階的，百果園能賣得好水果，也一定能賣得好蔬菜”，從2019年上線百果心享到2020年推出熊貓大鮮，百果園沿用的都是這套邏輯。
然而，從水果到生鮮，百果園可以復(fù)用的能力有限。首先，蔬菜與水果的供應(yīng)鏈存在差異，從上游種植到采購再到倉儲物流，與叮咚買菜、每日優(yōu)鮮等一樣，百果園仍然需要從零做起，其次，水果相較于蔬菜是一種更低頻的消費，從高頻打低頻，百果園直接面臨盒馬、七鮮等巨頭的碾壓。
反映到結(jié)果上是百果園的生鮮業(yè)務(wù)遲遲沒有打開局面。截至目前，百果心享已經(jīng)在市面上銷聲匿跡，而熊貓大鮮也已經(jīng)并入了“百果園+”的微信小程序中。根據(jù)招股書顯示，2021年，生鮮與干果的合計營收占總收入的比重不過2.1%，雖然盈利情況并未單獨披露，但線上整體并不樂觀。
由于百果園的生鮮主要通過線上下單門店自提或通過外賣配送，可以從線上業(yè)務(wù)的盈利能力略窺一二。招股書顯示，2019年~2021年，百果園線上業(yè)務(wù)的毛利率分別為2.8%、-4.9%、-0.3%，不僅遠低于線下加盟店6.8%、7.1%、9.2%的毛利率，更低于9.8%、9.1%、11.2%的整體毛利率。
在門店合伙人制度上，百果園曾一直被認為通過利益設(shè)計很好地回避了加盟連鎖中的許多問題，成為了百果園規(guī)模擴張中的品質(zhì)穩(wěn)定器，作為百果園的外部大腦，逸馬集團一度將其作為標桿來包裝。據(jù)悉，百果園的合伙制度涵蓋股權(quán)分配、人才培養(yǎng)、虧損補貼、退出通道等四個方面。
比如，不收加盟費，百果園、片區(qū)管理者及大區(qū)加盟商、店長三方參與投資，前三年虧損百果園兜底，利潤百果園與門店三七開，原價退出并一次性補償三倍收益，這些都是過往被外界稱道的利益綁定法寶。根據(jù)電廠從官方得到的加盟制度來看，如今，百果園的加盟方案主要有兩種。
A方案的總投資費用在27.7~29.7萬元，B方案的總投資費用約8.5萬元，其中，均包括3萬元的加盟費。據(jù)百果園官方介紹，二者的差距在于B方案由百果園負責(zé)門店裝修、招牌布置、設(shè)備安裝等三項支出，與之相對的是B方案每月收取更高的特許經(jīng)營使用費，平均相差5個點左右。
然而，從沖上熱搜的“變質(zhì)水果切”事件來看，即便加盟管控制度再周密，百果園終究無法回避所有的門店管控問題，尤其是當加盟店越來越多，單一門店均面臨收入不斷下行的壓力，管理問題更是防不勝防，從黑貓投訴【投訴入口】平臺來看，百果園近1500條的投訴基本都是品控與退款問題。
某種程度上，這些其實都是速度所帶來的副作用，而這也并非百果園一句道歉能解決的。
事實上，除了需要在門店管理上花力氣補課，面對資本市場，百果園更迫切的問題是缺乏想象力。此前，有媒體根據(jù)百果園在2021年10月的最后一筆私募股權(quán)交易測算，百果園上市前的估值已經(jīng)達到120億元，對應(yīng)2021年的2.26億元的凈利潤，一級市場的市盈率已經(jīng)高達53倍。
如今，二級市場上市盈率達到這個水準的公司不多。一組直觀的數(shù)據(jù)是，同樣是零售行業(yè)，阿里巴巴目前24倍PE，拼多多45倍PE，名創(chuàng)優(yōu)品20倍PE，沃爾瑪30倍PE。為了撐起這百億市值，近年來，百果園除了切生鮮擴品類，還在不斷往三、四線市場堆加盟店，走下沉路線。
根據(jù)百果園方面此前的披露，2021年，三、四線新增門店在總體新增門店中的占比已經(jīng)達到30%，2022年，預(yù)計這一必將將提升至40%。然而，面對阿里、京東、美團等在下沉業(yè)務(wù)上不斷爆出的裁員消息，很難讓外界相信，巨頭們的低價團購都鎩羽而歸，走高端路線的百果園能開出花來。